美國總統(tǒng)特朗普開啟第二任期以來，其美元政策一直撲朔迷離。2025年上半年，美元指數(shù)累計下滑10.7%，一度跌破97關(guān)口。在國際貨幣史上，曾出現(xiàn)過著名的“特里芬兩難”，即布雷頓森林體系下的美元難以同時滿足“提供充足國際清償力”與“維持幣值穩(wěn)定信心”兩個沖突性目標。時至今日，特朗普政府似乎也面臨著新的抉擇難題：是通過弱化美元匯率等手段來削減美國貿(mào)易逆差、吸引制造業(yè)回流；還是維護美元的全球霸權(quán)地位更為重要？“特朗普兩難”所帶來的政策矛盾，猶如在全球經(jīng)濟棋盤上下了一顆極具破壞力的棋子，其影響正逐漸向全球經(jīng)濟體系的各個角落蔓延。

弱勢美元似更有利于達成特朗普重要政策目標

從匯率政治經(jīng)濟學(xué)視角看，本幣無論是升值還是貶值，其本身并無絕對的好壞之分，所產(chǎn)生的效應(yīng)都是綜合性的，即都會使得一部分行業(yè)或部門相對受益，而讓另一部分行業(yè)或部門相對受損。例如，本幣貶值，通常對國內(nèi)農(nóng)業(yè)、制造業(yè)出口等較為有利；而本幣升值，對國內(nèi)服務(wù)業(yè)、進口部門、對外投資部門等則為利好。這就使得政策決策者在制定匯率政策時，不同階段針對現(xiàn)實需要可能會有特定的匯率偏好。

20世紀90年代中期，鑒于《廣場協(xié)議》簽訂后美元被動貶值并未有效提振美國經(jīng)濟，反而助長了輸入性通脹風險，克林頓政府正式確立了“強勢美元政策”，其核心是運用貨幣政策工具遏止美元頹勢，容許美元匯率適度高估，以壓低通脹、吸引外資流入，從而促進美國經(jīng)濟增長。此后，歷屆美國政府大多偏好美元走強，并將強勢美元視為維持美國地位和信譽的重要象征。例如，小布什政府曾明確表態(tài)：“美國政府是強勢美元的倡導(dǎo)者，將始終支持強勢美元政策。”奧巴馬政府也宣稱，絕不會通過削弱本國貨幣來尋求競爭優(yōu)勢或促進經(jīng)濟增長。拜登政府同樣強調(diào)不會試圖削弱美元。當然，其中有些言行最后被證明不一致，如不少研究指出，盡管小布什政府表面上宣稱支持強勢美元，實際上卻放任美元貶值。不過，幾乎沒有人像特朗普這樣多次公開批評美元“過于強勢”，堅稱弱勢美元能夠讓美國企業(yè)“賺得更多”。

對于美國而言，一方面，保持美元匯率強勢可以帶來以下收益：

一是低成本地獲取全球商品和資源。當美元走強時，美國進口商只需支付更少的美元，便可獲得拉美的銅礦、中東的原油、東南亞的紡織服裝、歐洲的機床和日本的汽車。這種“匯率剪刀差”使美國居民長期享受低通脹、高消費的福利。同時，美國跨國企業(yè)常以美元計價進行全球采購，美元走強相當于直接降低了原材料與中間品成本，抬升了邊際利潤。

二是推動美國資本“走出去”。美元走強時，美國資本在海外市場更具購買力，美國企業(yè)到海外投資設(shè)廠、并購資產(chǎn)等的成本明顯降低，形成了“強美元—資本輸出—海外資產(chǎn)美元化—利潤回流”的閉環(huán)。這將有助于美國資本在全球范圍內(nèi)的滲透和擴張進一步加深，美國企業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)鏈和價值鏈中的主導(dǎo)地位得到鞏固。

三是鞏固美元作為全球主要儲備貨幣的地位，增強美元資產(chǎn)的吸引力。美元的強勢意味著其幣值上升或相對穩(wěn)定，持有美元儲備的國家資產(chǎn)更具安全性。這將促使更多國家愿意持有美元，從而進一步強化美元在國際貨幣體系中的主導(dǎo)地位。強勢美元還可以強化美國金融市場的“雙重避險”角色，使得全球投資者既能鎖定美元升值收益，又可享受美債等美元資產(chǎn)提供的穩(wěn)定回報。

另一方面，美元匯率并非始終保持強勢才對美國有利，在特定階段，美元適度走弱同樣能為美國帶來以下實際收益：

一是促進美國出口和抑制進口。特朗普在第一任期和2024年競選期間，曾多次批評強勢美元，認為強勁的美元不僅讓國內(nèi)制造商難以將產(chǎn)品銷往海外市場，而且還使得美國產(chǎn)品價格居高不下，導(dǎo)致其他國家購買欲望減少。在特朗普看來，美國一些最大的貿(mào)易伙伴密謀保持本國貨幣對美元的低匯率，以獲得“不公平的優(yōu)勢”。

二是吸引全球企業(yè)投資美國。特朗普政府堅持認為，美元走弱還能吸引制造業(yè)回流，增強全球企業(yè)對美國制造業(yè)投資的熱情，而出口增長也能使企業(yè)投資后的盈利預(yù)期上升。這種雙重效應(yīng)或?qū)⒂兄谖嚒⑿酒⑷斯ぶ悄艿阮I(lǐng)域的全球企業(yè)加大對美投資，將生產(chǎn)線轉(zhuǎn)移至美國，直接帶動美國制造業(yè)就業(yè)崗位增加，并持續(xù)推動產(chǎn)業(yè)升級。這與特朗普鼓吹的“制造業(yè)復(fù)興”和“讓美國再次偉大”的政策目標無疑是一致的。

三是稀釋美國龐大的海外債務(wù)。其核心邏輯在于債務(wù)計價與資產(chǎn)收益的不對稱性。截至2025年5月，外國投資者持有美國國債總額超過9萬億美元，占美國總債務(wù)的近四分之一。當美元對主要貨幣貶值10%時，這些外債的實際價值將同步縮水10%，這種“隱形違約”機制使美國有可能通過美元貶值實質(zhì)上減少債務(wù)負擔。

總的來看，在“弱”美元和“強”美元之間，特朗普政府實質(zhì)上更偏向于“弱”美元，這是多方面因素疊加作用的結(jié)果。

美元走弱帶來的結(jié)果與特朗普政府一系列政策目標較為契合。無論是大幅降低貿(mào)易逆差、吸引制造業(yè)回流，還是實現(xiàn)財政可持續(xù)運行等，都是特朗普第二任期的主要施政目標。相比之下，美元走強加速推動美國企業(yè)和居民消費“走出去”并不符合其“美國優(yōu)先”和“制造業(yè)回流”的目標，而鞏固美元的全球儲備貨幣地位雖然也是特朗普政府的關(guān)注重點，但可以有其他替代策略。

當前美元正面臨“四期疊加”挑戰(zhàn)，現(xiàn)實壓力讓特朗普政府不得不順勢而為。從大的背景來看，這是美元走弱的根本驅(qū)動因素。

一是美國經(jīng)濟正處于強弱換擋期。長期高利率環(huán)境、高關(guān)稅政策等對美國實體經(jīng)濟造成的負面影響不斷顯性化，包括侵蝕居民購買力、抑制企業(yè)投資意愿等。由于關(guān)稅導(dǎo)致進口原材料價格上漲，美國制造業(yè)連續(xù)五個月萎縮。標普全球發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，美國制造業(yè)采購經(jīng)理人（PMI）指數(shù)從6月的52.9降至7月的49.8；美國供應(yīng)管理協(xié)會（ISM）公布的數(shù)據(jù)同樣表明，制造業(yè)PMI指數(shù)從6月份的49.0降至7月的48.0。從就業(yè)數(shù)據(jù)看，7月美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)僅為7.3萬人，遠低于預(yù)期的10.4萬人。而5月和6月美國新增就業(yè)崗位共被向下修正了25.8萬個，調(diào)整幅度之大在非正式衰退階段較為罕見。

二是美聯(lián)儲貨幣政策仍處于降息周期。長期高利率環(huán)境對美國實體經(jīng)濟的負面影響逐步加大，消費、就業(yè)、投資等領(lǐng)域的負面影響正不斷顯現(xiàn)。去年9~12月，美聯(lián)儲連續(xù)三次降息，累計降幅達100個基點。今年以來，降息節(jié)奏有所遲滯，盡管美聯(lián)儲并未明確宣布結(jié)束降息周期，但市場普遍認為9月重啟降息的可能性較大。

三是美國財政面臨空前的困境期。20世紀90年代以來，美國聯(lián)邦政府債務(wù)規(guī)模持續(xù)膨脹。30年間，聯(lián)邦政府債務(wù)規(guī)模從4萬億美元擴張至37萬億美元，占美國GDP比重從58%提升至126.8%。與此同時，債務(wù)增速不斷加快。就“每增加1萬億美元用時”這一指標來看，從克林頓時代的4.8年左右到奧巴馬時代的1年左右，再到拜登時代的不足0.5年，趨勢上看正顯著縮短。2020年初，美國國會預(yù)算辦公室（CBO）曾預(yù)測，聯(lián)邦政府債務(wù)將于2030財年后突破37萬億美元。但目前聯(lián)邦政府債務(wù)的增速將這一預(yù)期提前了5年。按未來十年美國聯(lián)邦政府債務(wù)規(guī)模達到甚至高于57萬億美元測算，每年光是利息支出就將接近2萬億美元。

四是美元步入周期性下行階段。一般認為，完整的美元周期大致為16~18年，其中上行階段為10年左右，下行階段大概6~8年。本輪美元周期從2011年開始，理論上應(yīng)在2020年前后觸頂回落。但受新冠疫情、俄烏沖突等連續(xù)沖擊，美元的避險需求被不斷放大，疊加美聯(lián)儲激進加息影響，直到2022年9月才開始緩慢步入下行階段。2023年開始，由于美聯(lián)儲一再推遲降息和放慢降息節(jié)奏，美元指數(shù)又得以繼續(xù)在高位長時間波動。但美元上行的動能已被過度透支，到了“強弩之末”的地步，向下將是大勢所趨。特朗普強烈要求美聯(lián)儲大幅降息，其結(jié)果必然有助于美元走弱，這似乎從一個側(cè)面反映了特朗普希望美元弱一些，是其“弱美元”政策重要具體表現(xiàn)之一。

特朗普政府的經(jīng)濟政策進一步弱化了美元信用。特朗普上臺后，為實現(xiàn)“美國優(yōu)先”目標，出臺了一系列充滿爭議的對內(nèi)和對外政策，導(dǎo)致美元作為避險資產(chǎn)的地位加速動搖。特朗普施壓美聯(lián)儲將削弱美元信譽。為刺激經(jīng)濟增長，緩解政府債務(wù)壓力，特朗普持續(xù)施壓美聯(lián)儲降息，多次指責美聯(lián)儲主席鮑威爾“犧牲美國就業(yè)”，威脅若鮑威爾不配合將考慮替換其職位；悍然撤銷與其降息意見相左的美聯(lián)儲理事庫克的職務(wù)。試圖通過輿論對美聯(lián)儲形成壓力，客觀上使美聯(lián)儲貨幣政策獨立性受到挑戰(zhàn)。而“關(guān)稅疲勞”則反噬美元。全球經(jīng)濟正面臨多重結(jié)構(gòu)性矛盾交織的復(fù)雜局面，作為全球最大經(jīng)濟體的美國非但沒有承擔推動國際協(xié)調(diào)合作的積極作用，反而采取關(guān)稅高壓政策轉(zhuǎn)移國內(nèi)矛盾，很容易引起各方的強烈不滿和群起抵制，削弱了國際社會對美元作為穩(wěn)定結(jié)算貨幣的信任，迫使市場重新評估美元資產(chǎn)的安全性。

特朗普政府試圖維護美元的全球主導(dǎo)地位

在縱容美元匯率走低的同時，特朗普政府卻又極力維護美元的全球主導(dǎo)地位，對其他國家有可能威脅美元霸權(quán)的做法高度警惕。特朗普曾將“失去美元的全球儲備貨幣地位”與“輸?shù)粢粓鍪澜绱髴?zhàn)”相提并論。2025年7月初，美國財長貝森特進一步闡明了特朗普政府的“強勢美元政策”，指出它與美元價格（匯率）關(guān)系不大，而是“美國是否在長期采取一系列措施以確保美元繼續(xù)成為全球的儲備貨幣”。顯然，特朗普政府“強勢美元政策”的內(nèi)核與往屆美國政府并不完全一致。

美元的全球主導(dǎo)地位是美國全球霸權(quán)的核心支柱之一。美國維護這一地位的動機，既包含直接的經(jīng)濟利益，也涉及深層的政治、戰(zhàn)略乃至霸權(quán)目標。具體包括以下四方面：

一是獲取“鑄幣稅”收益，降低融資成本。美元作為全球主要儲備貨幣和結(jié)算貨幣，美國可通過“印鈔”直接獲取全球財富分配權(quán)，這是最直接的經(jīng)濟動力。

二是隨意調(diào)整和廢棄全球貿(mào)易規(guī)則，強化經(jīng)濟金融影響力。從能源（石油、天然氣）到大宗商品（糧食、礦產(chǎn)），全球核心貿(mào)易品大多以美元定價結(jié)算。美元主導(dǎo)的結(jié)算體系讓美國能直接影響全球貿(mào)易的游戲規(guī)則，甚至干預(yù)其他國家的經(jīng)濟金融政策。

三是通過貨幣政策“外溢效應(yīng)”轉(zhuǎn)移國內(nèi)風險。美元主導(dǎo)地位使得美國可以通過美聯(lián)儲的貨幣政策調(diào)整，將國內(nèi)經(jīng)濟風險轉(zhuǎn)移到其他國家，并形成對沖國內(nèi)財政赤字的“安全墊”。

四是將美元作為金融“武器”，強化戰(zhàn)略威懾。美元霸權(quán)是美國實施地緣政治制裁、打壓對手的核心工具，美國可通過切斷目標國與美元體系的聯(lián)系，直接凍結(jié)其外匯資產(chǎn)、禁止其參與美元結(jié)算等手段。因此，美國維護美元貨幣霸權(quán)的本質(zhì)，就是通過貨幣權(quán)力實現(xiàn)對全球經(jīng)濟資源、規(guī)則制定權(quán)和戰(zhàn)略影響力的掌控。

從全球儲備貨幣功能看，IMF統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，自2000年以來，美元在全球外匯儲備中的份額已從72%左右降至2025年一季度的57.74%。與之形成鮮明反差的是，歐元、日元、英鎊、人民幣等非美貨幣的份額在此期間都有了不同程度的增長，國際貨幣體系呈現(xiàn)出蓬勃的多元化發(fā)展趨勢。

從全球結(jié)算和支付貨幣功能看，近年來全球范圍內(nèi)美元的貨幣支付占比已降至48%左右。這一領(lǐng)域“去美元化”的形式和手段更加多樣化：

通過本幣結(jié)算和支付。如東盟十國簽署多邊協(xié)議，區(qū)內(nèi)貿(mào)易、旅游可直接用本幣清算，預(yù)計2025年將覆蓋40%的區(qū)內(nèi)貿(mào)易；中國與俄羅斯、巴西等國也達成了使用本幣進行貿(mào)易結(jié)算的協(xié)議，金磚國家之間本幣結(jié)算比例已從2020年的18%躍升至2025年的45%。

以黃金結(jié)算和支付。2023年開始，非洲西部國家加納實施了“黃金換石油”計劃，用黃金而非美元儲備購買石油產(chǎn)品，以應(yīng)對國內(nèi)外匯儲備下降的問題。

以第三國貨幣結(jié)算或償還債務(wù)。2023年，阿根廷運用特別提款權(quán)（SDR）和從中國與阿根廷貨幣互換協(xié)議獲得的人民幣資金償還IMF貸款，成為首個用人民幣清償多邊債務(wù)的拉美國家。伊朗石油出口也多次使用人民幣和歐元結(jié)算。

探索替代美元主導(dǎo)的SWIFT國際支付體系。歐盟推出了旨在繞過美國制裁的INSTEX機制，中國推出了跨境銀行間支付系統(tǒng)（CIPS），而金磚國家成員及泰國、阿聯(lián)酋等新興市場經(jīng)濟體也在積極探索運用BRICS Pay、多邊央行數(shù)字貨幣橋（mBridge）等跨境結(jié)算和支付方案來部分取代SWIFT。一旦這些支付體系走向成熟，將逐漸取代美元國際支付體系。

面對上述挑戰(zhàn)和沖擊，特朗普政府通過政策調(diào)整、外交施壓、規(guī)則重塑等方式，試圖鞏固美元在全球貿(mào)易、能源結(jié)算、國際支付等領(lǐng)域的主導(dǎo)地位，以維護美元全球霸權(quán)。重點在以下三方面展開：

一是重新鞏固“石油—美元”體系這一美元霸權(quán)支柱。一方面，積極推動美國石油出口，擴大石油美元交易規(guī)模。通過取消新能源補貼、在關(guān)稅談判中脅迫對手大量進口美國產(chǎn)石油等手段來強化“石油—美元”體系。如在剛剛結(jié)束的美歐關(guān)稅談判中，美國施壓歐盟承諾在未來數(shù)年進口價值7500億美元的美國能源產(chǎn)品。如果此舉落到實處，由于美國石油出口以美元計價，特朗普政府將進一步擴大全球石油貿(mào)易中美元的使用規(guī)模。另一方面，通過施壓試圖將盟友和貿(mào)易伙伴與“石油-美元”體系捆綁。如通過“軍售合作”施壓沙特，使其承諾繼續(xù)以美元作為主要結(jié)算貨幣；同時對計劃購買俄羅斯、委內(nèi)瑞拉、伊朗等“非美元石油”的國家和地區(qū)實施長臂管轄，旨在削弱非美元結(jié)算石油的潛在規(guī)模，從而維護美元在全球能源貿(mào)易中的壟斷地位。

二是揮舞關(guān)稅大棒威脅各國不得采取“去美元化”戰(zhàn)略。特朗普多次警告，金磚國家不應(yīng)嘗試創(chuàng)造新貨幣或者支持任何其他貨幣在國際貿(mào)易中替代美元，任何加入金磚共同貨幣或擴大非美元結(jié)算的國家，將面臨100%的額外關(guān)稅，并且永遠失去進入美國市場的機會。

三是搶占美元在全球數(shù)字支付中的壟斷地位。目前，全球穩(wěn)定幣幣值約為2500億美元，其中超過95%為錨住美元的穩(wěn)定幣。為進一步鞏固優(yōu)勢，2025年7月，特朗普政府簽署《指導(dǎo)與建立美國穩(wěn)定幣國家創(chuàng)新法案》（GENIUS Act），將美元穩(wěn)定幣納入聯(lián)邦監(jiān)管框架，通過法律形式保障并增強美元在全球數(shù)字支付中的絕對主導(dǎo)地位。該法案要求設(shè)立“許可支付穩(wěn)定幣發(fā)行人”（PPSI）準入機制，規(guī)定穩(wěn)定幣必須由美元現(xiàn)金、短期美債等高流動性資產(chǎn)提供100%支持，以形成“數(shù)字美元—美債需求—美元信用”的正向循環(huán)，強化美元在跨境支付和儲備資產(chǎn)中的不可替代性。

“特朗普兩難”可能加速全球“去美元化”進程

2025年特朗普重返執(zhí)政后，由于匯率政策被賦予多重目標，導(dǎo)致嚴重的內(nèi)在不一致出現(xiàn)。

為大幅減少貿(mào)易逆差、推動制造業(yè)回流美國，特朗普政府傾向于推動弱勢美元實施，以進一步配合加征關(guān)稅、限制對外投資等貿(mào)易保護主義政策。然而，這些政策猶如一把雙刃劍，在給美國國內(nèi)產(chǎn)業(yè)帶來短期刺激的同時，卻又大大減少了美元的對外輸出，對全球經(jīng)濟秩序產(chǎn)生了極大的沖擊。尤其是對于那些高度依賴對美出口、依賴美元結(jié)算體系的新興經(jīng)濟體而言，其通過正常貿(mào)易順差和外資直接投資渠道獲取美元的傳統(tǒng)渠道將受到阻礙。新興經(jīng)濟體在對外經(jīng)濟活動中，無論是進口能源和原材料，還是償還對外債務(wù)，都將面臨美元短缺的困境。由于全球貿(mào)易是一個相互關(guān)聯(lián)的體系，特朗普政府的貿(mào)易保護主義政策打破了原有平衡，不僅將影響新興經(jīng)濟體的經(jīng)濟穩(wěn)定運行，還可能引發(fā)全球性的貿(mào)易和投資萎縮，使得各國之間的經(jīng)貿(mào)往來陷入困局。

而為了鞏固美元的全球霸權(quán)地位，美國又必須對外輸出更多的美元，以增強美元作為全球儲備和結(jié)算關(guān)鍵貨幣的功能，進一步提升其份額占比。美元作為全球儲備和結(jié)算的關(guān)鍵貨幣，其在國際貨幣體系中的核心地位，很大程度上依賴于在全球范圍內(nèi)的廣泛流通與使用。在國際貿(mào)易中，眾多大宗商品的定價和交易都以美元為基準，各國需要持有大量美元來進行相關(guān)的貿(mào)易結(jié)算；在國際金融市場上，美元計價的股票、債券等資產(chǎn)也占據(jù)著核心地位，是全球投資者資產(chǎn)配置的重要組成部分。只有大量美元持續(xù)對外輸出，才能夠確保各國在國際貿(mào)易、金融交易等活動中有足夠的美元可供使用，以維持美元在全球經(jīng)濟活動中的高活躍度與高接受度。

但從實際情況看，特朗普政府在維護美元霸權(quán)這一問題上，并沒有采取切實行動來解決美元對外輸出不足的矛盾，而是試圖靠關(guān)稅、經(jīng)濟制裁等手段來威懾、恐嚇其他國家不得與美元脫鉤。

當美元輸出持續(xù)減少，或美國基于政治目的故意動輒使用美元全球結(jié)算體系制約其他國家時，越來越多的國家將不得不尋求使用非美元貨幣進行儲備和交易。這些探索和努力在全球范圍內(nèi)將逐漸形成一股合力，推動“去美元化”浪潮更加洶涌澎湃。隨著“去美元化”進程加速，美元在全球貨幣體系中的份額將被逐步蠶食，其作為全球主導(dǎo)貨幣的地位將日益受到?jīng)_擊。曾經(jīng)美元霸權(quán)帶來的諸多優(yōu)勢，如美國可以通過印鈔轉(zhuǎn)嫁國內(nèi)經(jīng)濟危機、以低成本獲取全球資源等，也將難以為繼。美國經(jīng)濟與全球經(jīng)濟緊密相連，美元霸權(quán)的動搖，也將對美國自身經(jīng)濟產(chǎn)生深遠影響，甚至可能引發(fā)經(jīng)濟衰退等嚴重后果。“特朗普兩難”所引發(fā)的連鎖反應(yīng)，正一步步將全球經(jīng)濟推向一個新的貨幣格局變革的十字路口，而美元霸權(quán)在這場變革中，正面臨著前所未有的嚴峻挑戰(zhàn)，其走向衰落的趨勢也正加速顯現(xiàn)。

（劉濤系廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院資深研究員，連平系廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院首席經(jīng)濟學(xué)家）

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