作者：Bradley Peak，來源：Cointelegraph，編譯：Shaw 金色財(cái)經(jīng)

關(guān)鍵要點(diǎn)

• Strategy是全球持有比特幣最多的公司，其資產(chǎn)負(fù)債表上約有650,000枚比特幣。

• 該公司的商業(yè)模式是通過融資將資金轉(zhuǎn)換為比特幣，并確保其市值與凈資產(chǎn)價(jià)值比（mNAV）高于1。

• CEO Phong Le表示，出售比特幣僅作為“最后手段”，在mNAV跌破1且無法獲得新資金時(shí)才會考慮。

• 即使Strategy選擇出售部分比特幣，鑒于比特幣市場的高流動(dòng)性，任何出售行為都將是有限且有針對性的。

Strategy（前身為MicroStrategy）在過去五年中定位為“全球首家也是規(guī)模最大的比特幣儲備公司”。

截至2025年12月初，該公司持有近65萬枚比特幣，占比特幣總供應(yīng)量2100萬枚的3%以上，成為上市公司中持有比特幣最多的公司。

對于許多傳統(tǒng)投資者而言，Strategy股票成為了一種間接投資比特幣的方式。他們通過購買該公司股票而非直接持有比特幣，因?yàn)镾trategy會持續(xù)融資并將其轉(zhuǎn)化為比特幣。

近期，CEO Phong Le的言論引發(fā)了關(guān)于可能出售比特幣的討論。盡管媒體報(bào)道聚焦于“出售”一詞，但公司強(qiáng)調(diào)這僅是一種極端壓力下的風(fēng)險(xiǎn)管理措施，并非改變其長期比特幣戰(zhàn)略。

本文旨在分析Strategy的運(yùn)營模式及可能觸發(fā)比特幣出售的因素，幫助讀者冷靜解讀未來信息。以下內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成投資建議。

Strategy的比特幣運(yùn)作機(jī)制

從日常運(yùn)營來看，Strategy在財(cái)務(wù)上運(yùn)行著一個(gè)相對簡單的循環(huán)：

其中兩項(xiàng)核心指標(biāo)尤為重要：

• 每股比特幣價(jià)值 (BPS)：指每股完全稀釋后實(shí)際包含的比特幣數(shù)量，被用作關(guān)鍵績效指標(biāo)。

• 市值與凈資產(chǎn)價(jià)值比 (mNAV)：即Strategy總市值與其比特幣持倉市值之比。若mNAV大于1，則股票溢價(jià)交易。

當(dāng)股價(jià)溢價(jià)較高時(shí)，公司能夠以較小股權(quán)稀釋發(fā)行新股或優(yōu)先股，從而增加比特幣儲備。管理層表示，這一基本模式仍將繼續(xù)。

“最后手段”銷售觸發(fā)條件

新增功能為該模式設(shè)置了緊急停止開關(guān)。

根據(jù)CEO Phong Le的解釋，只有在以下兩個(gè)條件同時(shí)滿足時(shí)，Strategy才會考慮出售部分比特幣：

他將這種出售描述為履行優(yōu)先股股息等義務(wù)的“最后手段”，而非長期計(jì)劃。

簡言之，只有在股票價(jià)格等于或低于比特幣價(jià)值且公司無法再融資時(shí)，出售部分比特幣才被視為保護(hù)整體結(jié)構(gòu)的必要措施。

哪些因素可能推動(dòng)Strategy走向“最后手段”？

在啟用“最后手段”之前，需滿足多個(gè)關(guān)鍵條件：

宏觀經(jīng)濟(jì)與比特幣價(jià)格

比特幣價(jià)格已從10月接近12.6萬美元的歷史高點(diǎn)回落至9萬美元，跌幅約30%。更深度或持久的下跌將壓縮Strategy的比特幣價(jià)值，并對其股價(jià)施加壓力。

股票表現(xiàn)與mNAV

隨著股價(jià)較早期高點(diǎn)下跌30%-60%，Strategy的市值與比特幣溢價(jià)已顯著收窄。11月中旬，其股價(jià)一度觸及甚至低于持倉現(xiàn)貨價(jià)值，表明mNAV接近1。

資金狀況

公司依賴通過注冊制發(fā)行新股、永久性優(yōu)先股及ATM計(jì)劃融資。若這些活動(dòng)大幅放緩或投資者要求更高收益率，將表明資金面臨壓力。

內(nèi)部義務(wù)

Strategy每年需支付數(shù)億美元的優(yōu)先股股息及償還債務(wù)。盡管管理層仍稱自己為長期比特幣積累者，但上述情形描繪了一個(gè)極為嚴(yán)峻的壓力環(huán)境。

Strategy出售比特幣對市場的影響

鑒于Strategy持有650,000枚比特幣，其從“永不出售”到“壓力下可能出售”的轉(zhuǎn)變自然引發(fā)交易者關(guān)注。

然而，背景至關(guān)重要：

• 市場規(guī)模：比特幣現(xiàn)貨及衍生品日交易量通常高達(dá)上百億美元，美國現(xiàn)貨比特幣ETF單日資金流動(dòng)也達(dá)數(shù)十億美元。即使Strategy出售少量比特幣，也將進(jìn)入一個(gè)高度流動(dòng)性的市場。

• 可能的規(guī)模與速度：Phong Le表示，任何出售行為都將是有針對性且部分的，旨在履行義務(wù)或維持資本結(jié)構(gòu)，而非全面退出比特幣。

• 提前定價(jià)：市場通常會在可能性披露后立即將其納入考量。近期比特幣與Strategy股票的回調(diào)，以及圍繞mNAV的爭論，正是這一過程的體現(xiàn)。

值得注意的是，“最后手段”銷售框架并不等同于宣布大規(guī)模出售比特幣。

如何追蹤Strategy的下一步動(dòng)向

對于希望了解事件進(jìn)展但避免過度反應(yīng)的讀者，以下幾個(gè)指標(biāo)值得關(guān)注：

• 美國證券交易委員會（SEC）文件，如8-K表格和招股說明書補(bǔ)充文件，顯示融資及比特幣持有量最新數(shù)據(jù)。

• Strategy的新聞稿及其“比特幣購買”頁面，總結(jié)了最近的購買情況及總持有量。

• 社交媒體活動(dòng)往往反映情緒而非數(shù)據(jù)。“綠點(diǎn)”帖子、激光眼表情包及末日論調(diào)雖能反映情緒，但應(yīng)結(jié)合相關(guān)文件和數(shù)據(jù)進(jìn)行驗(yàn)證。

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