作者：Momir 翻譯：善歐巴，
11 月加密市場回吐前期漲幅，背后原因交織著技術面、基本面與純粹的心理因素。遵循加密貨幣四年周期規律的交易者都清楚，2013 年、2017 年和 2021 年的第四季度均標志著周期頂部。仍有大量交易者堅信這一規律，當足夠多的人據此行動時，這種信念本身就足以影響市場走勢。
更具體來看，整個 11 月，美聯儲降息概率圖表的波動幅度堪比 MEME 幣行情。曾有一度，12 月不降息的概率飆升至 76%，引發各類風險資產全面恐慌。不過，在美聯儲關鍵官員釋放鴿派信號后，這一概率驟降至約 6%。
但真正的核心變量是 AI 泡沫。如今，對 AI 泡沫的擔憂已成為主流共識，隨著擔憂情緒蔓延，市場參與者變得更加保守，而加密貨幣等風險偏好類資產通常首當其沖。
AI 泡沫：我們究竟處于什么階段？
對 AI 泡沫的擔憂已從最初的懷疑，演變為 “聰明錢” 的共識。近期，聰明錢們忍不住通過表達對泡沫破裂的悲觀情緒來彰顯自身遠見，但這不禁讓人懷疑：我們或許離泡沫開端更近，而非終點。回顧互聯網泡沫歷史，當時的聰明錢在泡沫破裂前 3 甚至 4 年就開始敲響警鐘。沃倫?巴菲特正因基金當時未配置任何科技股，在 2000 年前的很長一段時間內表現大幅跑輸大盤，承受了多年壓力。頗具諷刺意味的是，當前彼得?蒂爾在減持 AI 相關倉位，而伯克希爾?哈撒韋卻在增持 AI 巨頭谷歌 —— 或許伯克希爾對泡沫理論有著更深刻的理解。
從數據來看，互聯網泡沫大致始于 1995 年，終結于 2000 年 3 月，持續約 5 年時間，期間經歷了 9 次 10% 及以上的回調后才最終崩盤。而截至目前，AI 泡沫僅出現過 3 次類似回調。若歷史重演，距離大規模清算可能仍有 2 至 3 年時間。
更重要的是，市場已呈現謹慎態勢 —— 這不僅體現在英偉達股價下跌 15%，還反映在近期資本支出增加與循環交易對相關股票產生的負面價格影響上。
本周期內，比特幣的走勢儼然成為英偉達的杠桿版，其底部和頂部出現的時間間隔大致同步。當英偉達股價回調時，加密貨幣市場也會隨之承壓。再加上遵循周期規律的交易者持續拋售，這也解釋了比特幣 30% 的跌幅。
加密行業特有風波
Tether評級下調
除宏觀逆風外，加密行業自身也面臨不少麻煩。標普全球將Tether的穩定幣評級下調至最低級別，這一事件導致局勢升級。市場猜測，Tether可能需要清算黃金、比特幣及其他非國庫券資產，以滿足上市和合規要求。盡管長期以來我們一直批評泰達幣承擔不必要的風險，但事實是，Tether仍是一家資本過剩的公司。
微策略：不再堅定持有比特幣
微策略（MicroStrategy）的動態同樣引發關注：該公司宣布，若其調整后凈資產價值（mNAV）跌破 1.0 倍，將考慮出售比特幣。此外，微策略還通過出售自身股票籌集資金以支付股息 —— 這一舉措表面上看帶有令人不安的龐氏特征。摩根士丹利資本國際（MSCI）更是雪上加霜，宣布計劃將微策略從其指數中剔除。曾經作為企業比特幣采用典范的微策略，如今已成為比特幣的潛在風險因素。
先鋒領航擁抱加密貨幣
唯一真正的看漲消息來自先鋒領航（Vanguard）的立場轉變。這家全球第二大資產管理公司決定允許主要持有加密貨幣的交易所交易基金（ETF）和共同基金在其平臺上交易，徹底逆轉了其長期以來的反加密立場。這一低調的機構里程碑事件，其重要性遠超人們的普遍認知。
美聯儲動態：鴿派轉向
12 月，美聯儲的政策信號發生重大轉變，為風險資產提供了急需的支撐。11 月中旬，市場對美聯儲不降息的擔憂一度升溫，概率飆升至 76%，但在美聯儲關鍵官員釋放鴿派言論后，這些擔憂幾乎煙消云散 —— 目前市場定價顯示，12 月降息 25 個基點的概率已達 94%。短短幾周內，市場預期完成了徹底逆轉。
與此同時，政治層面的因素進一步強化了鴿派預期：在 Polymarket 平臺上，凱文?哈西特（Kevin Hassett）成為下一任美聯儲主席的概率飆升至 85%。哈西特被普遍認為比其他候選人更親市場、更鴿派，若屬實，這將意味著除即時降息決策外，美聯儲可能會繼續維持寬松政策。再加上美聯儲資產負債表趨于穩定，央行似乎正重新轉向支持性立場。
經濟依然火熱
盡管擔憂不斷，但經濟并未放緩腳步。標普 500 指數成分股中，超過 80% 的公司第三季度財報業績超出預期。政府停擺結束后，流動性重新回流市場。政府支出仍是本輪經濟周期的核心驅動力之一，再加上 AI 領域的投資，即便利率維持在高位，美國經濟依然保持活力。
核心結論
需要重點關注的風險包括：（1）財政支出真正放緩的明確信號 —— 這將移除經濟的主要支撐力；（2）英偉達的表現 —— 作為 AI 情緒和加密貨幣的領先指標，其走勢與加密市場高度相關；（3）量化緊縮（QT）的滯后效應是否會引發流動性問題，即便美聯儲釋放更鴿派的立場。
對于加密貨幣市場而言，先鋒領航的立場轉變比大多數人想象的更為重要。機構采用就像一列緩慢行駛的貨運列車，一旦啟動，便難以輕易停下。泰達幣和微策略引發的擔憂值得關注，但就即時風險而言，可能被過度夸大。
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