要點(diǎn)總結(jié)
- 在傳統(tǒng)金融市場(chǎng)里，機(jī)構(gòu)投資者的大規(guī)模交易會(huì)對(duì)市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生重大影響，這可能導(dǎo)致其他市場(chǎng)參與者面臨損失。為了緩解這些影響，引入了暗池（Dark Pool）作為一種替代的交易系統(tǒng)，在該系統(tǒng)中，交易細(xì)節(jié)在交易執(zhí)行之前保持機(jī)密。
- 雖然暗池自創(chuàng)立以來(lái)持續(xù)增長(zhǎng)，但由于運(yùn)營(yíng)者的信息泄露和濫用，這削弱了信任。為此，多個(gè)國(guó)家的監(jiān)管機(jī)構(gòu)已采取行動(dòng)加強(qiáng)對(duì)這些平臺(tái)的監(jiān)督。鑒于此，基于區(qū)塊鏈的暗池作為一種潛在解決方案應(yīng)運(yùn)而生。
- 鏈上暗池為交易者提供了隱私保護(hù)，同時(shí)消除了對(duì)中心化中介的需求。這解決了傳統(tǒng)金融系統(tǒng)面臨的多個(gè)問(wèn)題。此外，日益增長(zhǎng)的私人交易需求預(yù)計(jì)將在不久的將來(lái)推動(dòng)鏈上暗池市場(chǎng)的發(fā)展。
注：在傳統(tǒng)金融市場(chǎng)中，暗池是一種私密的交易平臺(tái)，允許機(jī)構(gòu)投資者在不公開(kāi)交易信息的情況下進(jìn)行大額證券交易。在暗池中進(jìn)行的交易不會(huì)實(shí)時(shí)公開(kāi)顯示在公開(kāi)市場(chǎng)上，交易信息通常會(huì)延遲公布或者只公布部分信息。
1. 引言
傳統(tǒng)金融市場(chǎng)的波動(dòng)性持續(xù)上升，這主要受到技術(shù)進(jìn)步和多種市場(chǎng)因素的推動(dòng)。機(jī)構(gòu)投資者的大規(guī)模交易，特別是大宗交易和高頻交易 (HFT) 技術(shù)的演變，是這種波動(dòng)性的主要原因。
這種加劇的市場(chǎng)波動(dòng)給普通投資者帶來(lái)了重大風(fēng)險(xiǎn)。因此，機(jī)構(gòu)投資者尋求能夠在執(zhí)行大宗交易的同時(shí)最小化市場(chǎng)干擾的替代方案。越來(lái)越受到重視的解決方案是暗池，這是一種旨在進(jìn)行私人交易的替代交易系統(tǒng)。
暗池與傳統(tǒng)交易所有幾處主要區(qū)別。首先，交易細(xì)節(jié)如訂單價(jià)格和交易量在交易執(zhí)行之前不會(huì)被公開(kāi)。其次，暗池主要支持大宗訂單，一些平臺(tái)設(shè)定了最低訂單規(guī)模，以過(guò)濾較小的交易。最后，它們采用特有的執(zhí)行方式，包括集中匹配大訂單和在市場(chǎng)價(jià)差中間點(diǎn)執(zhí)行交易。這些特點(diǎn)使得機(jī)構(gòu)投資者能夠以有利的價(jià)格執(zhí)行大規(guī)模交易，同時(shí)又不會(huì)向競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手泄露戰(zhàn)略信息，從而減少對(duì)市場(chǎng)價(jià)格的影響。
暗池主要在美國(guó)和歐洲發(fā)展。在美國(guó)，暗池曾經(jīng)占據(jù)總交易量的約 15%，峰值達(dá)到日均交易量的 40%。目前，超過(guò) 50 個(gè)暗池已在證券交易委員會(huì) (SEC) 注冊(cè)，數(shù)量還在不斷增加。在歐洲，2007 年《金融工具市場(chǎng)指令》(MiFID) 的推出推動(dòng)了暗池的發(fā)展。
這一趨勢(shì)也在亞洲擴(kuò)展。自 2010 年以來(lái)，香港和新加坡已采用暗池系統(tǒng)，而日本和韓國(guó)則在各自的監(jiān)管框架內(nèi)引入這些平臺(tái)。
日本暗池交易趨勢(shì)，來(lái)源：JPX
雖然暗池最初是為處理大宗交易而設(shè)計(jì)的機(jī)構(gòu)投資者，但最近的數(shù)據(jù)顯示出向較小交易的轉(zhuǎn)變。根據(jù) FINRA ( 金融行業(yè)監(jiān)管局 ) 的數(shù)據(jù)，美國(guó)前五大暗池的平均交易規(guī)模只有 187 股。這一轉(zhuǎn)變歸結(jié)為兩個(gè)因素：首先，針對(duì)普通投資者的平臺(tái)的出現(xiàn)使暗池內(nèi)的交易類型多樣化。其次，機(jī)構(gòu)越來(lái)越傾向于將大宗訂單拆分為較小的交易，以降低市場(chǎng)影響，從而改變了這些平臺(tái)內(nèi)的交易模式。
2. 傳統(tǒng)金融市場(chǎng)暗池面臨的挑戰(zhàn)
暗池通過(guò)在交易執(zhí)行前不公開(kāi)交易細(xì)節(jié)，從而減少市場(chǎng)影響和降低大宗交易的成本，提供了明顯的優(yōu)勢(shì)。然而，圍繞暗池的批評(píng)依然存在，導(dǎo)致一些國(guó)家或避免采用暗池，或限制其使用。這主要是由于以下幾個(gè)主要擔(dān)憂。
首先，雖然暗池能夠?qū)崿F(xiàn)成本高效的大規(guī)模交易，但這犧牲了透明度。在公共市場(chǎng)中，暗池內(nèi)發(fā)生的交易信息在交易完成之前是隱藏的。這種缺乏透明度使得監(jiān)控和監(jiān)管變得更加困難，從而引發(fā)了對(duì)金融市場(chǎng)潛在負(fù)面影響的擔(dān)憂。其次，流動(dòng)性集中在暗池中減少了公共交易所的流動(dòng)性。這增加了普通投資者的交易成本，并可能降低市場(chǎng)效率。
第三，盡管暗池交易保持保密，但平臺(tái)運(yùn)營(yíng)商已知存在故意泄露信息的情況。記錄在案的案例顯示，這些泄露所造成的有害影響，加深了人們對(duì)暗池的懷疑。
3. 鏈上暗池崛起的必然
一些人認(rèn)為，去中心化金融 (DeFi) 系統(tǒng)為傳統(tǒng)暗池面臨的問(wèn)題提供了解決方案。如前所述，暗池的運(yùn)作主要依賴于運(yùn)營(yíng)商不會(huì)利用客戶信息的假設(shè)。這是確保交易保密性的關(guān)鍵因素。然而，在傳統(tǒng)暗池領(lǐng)域，運(yùn)營(yíng)商為獲得報(bào)酬而泄露信息的案例屢見(jiàn)不鮮。
設(shè)想一個(gè)場(chǎng)景，涉及一個(gè)名為「BlackTiger」的暗池和一只名為「Tiger」的股票。假定機(jī)構(gòu) A 打算從機(jī)構(gòu) B 購(gòu)買 500 萬(wàn)股 Tiger。BlackTiger 的運(yùn)營(yíng)商將這一信息泄露給投資者 C，以獲取報(bào)酬。由于暗池交易執(zhí)行可能需要時(shí)間，投資者 C 等待 Tiger 的價(jià)格下跌，然后購(gòu)買大量股票。在暗池交易公開(kāi)披露后，股票價(jià)格上漲，使投資者 C 能夠以盈利的價(jià)格賣出這些股票，從而利用信息不對(duì)稱
這種做法削弱了傳統(tǒng)金融中集中式暗池的信任。這一問(wèn)題持續(xù)存在的原因之一是，運(yùn)營(yíng)商可以通過(guò)利用這種信息不對(duì)稱獲得可觀的利潤(rùn)，而這些利潤(rùn)往往超過(guò)了可能面臨的處罰風(fēng)險(xiǎn)。盡管一些國(guó)家試圖通過(guò)更嚴(yán)格的法規(guī)來(lái)解決這些問(wèn)題，但人們對(duì)暗池運(yùn)營(yíng)商的懷疑依然很強(qiáng)。
4. 鏈上暗池的實(shí)施方式
來(lái)源：Delphi Digital
在去中心化金融 (DeFi) 領(lǐng)域，一些平臺(tái)已經(jīng)部分實(shí)現(xiàn)了暗池功能。去中心化交易所 (DEX)，例如 Uniswap，通過(guò)利用自動(dòng)化做市商 (AMM) 為交易者提供一定的匿名性，使代幣交易在不透露參與者身份的情況下進(jìn)行匹配。DEX 使用區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)和智能合約進(jìn)行操作，消除了對(duì)中介或集中控制的需求。這有效地消除了傳統(tǒng)暗池中常常存在的信任問(wèn)題，在這些情況下，運(yùn)營(yíng)商可能濫用客戶信息。
來(lái)源：Renegade
然而，由于區(qū)塊鏈技術(shù)的固有透明性，去中心化交易所 (DEX) 很難完全復(fù)制傳統(tǒng)暗池的保密性。與某些機(jī)構(gòu)或大型交易者相關(guān)的錢包地址通常會(huì)被標(biāo)記，且可被追蹤，交易詳情對(duì)區(qū)塊鏈上的所有人都是可見(jiàn)的。像區(qū)塊瀏覽器和跟蹤器這樣的服務(wù)使得已完成和待處理的交易都變得易于訪問(wèn)。交易者和平臺(tái)經(jīng)常利用這種透明性。這可能導(dǎo)致市場(chǎng)不穩(wěn)定性增加，以及交易復(fù)制和最大可提取價(jià)值 (MEV) 攻擊等問(wèn)題，造成一個(gè)不太有利的環(huán)境。
為了解決這些挑戰(zhàn)，鏈上暗池引入了零知識(shí)證明 (Zero-Knowledge Proofs, ZKP)、多方計(jì)算 (Multi-Party Computation, MPC) 和完全同態(tài)加密 (Fully Homomorphic Encryption, FHE) 等技術(shù)來(lái)實(shí)現(xiàn)私密交易機(jī)制。ZKP 確保參與者可以在不透露實(shí)際輸入的情況下證明交易的有效性，從而保持交易的機(jī)密性。例如，交易者可以證明他們有足夠的代幣余額來(lái)完成交易，而無(wú)需暴露他們的全部余額。
來(lái)源：Renegade
一個(gè)引人注目的鏈上暗池是 Renegade，它使用多方計(jì)算 (Multi-Party Computation, MPC) 進(jìn)行訂單匹配，并使用零知識(shí)證明 (Zero-Knowledge Proofs, ZKP) 來(lái)執(zhí)行匹配的交易。這確保在交易完成之前，不會(huì)披露任何關(guān)于訂單或余額的信息。即使在交易完成后，只有交易的代幣可見(jiàn)。智能合約驗(yàn)證 ZKP，從而降低了區(qū)塊生產(chǎn)者或排序者惡意行為的風(fēng)險(xiǎn)。其他協(xié)議，如 Panther，也利用 ZKP 和加密技術(shù)來(lái)促進(jìn)私密鏈上交易。
來(lái)源：ETH Online 2024
與此同時(shí)，基于自動(dòng)做市商 (AMM) 的去中心化交易所 (DEX) 如 Uniswap 和 Curve 易受前置交易和后置交易攻擊。這是指交易被監(jiān)控交易內(nèi)存池的第三方復(fù)制或操縱，從而給原始交易者帶來(lái)不利的價(jià)格結(jié)果。
為了應(yīng)對(duì)，像 Fugazi 這樣的項(xiàng)目在 ETH Online 上獲得認(rèn)可，引入了批量交易處理和噪聲訂單等機(jī)制來(lái)防止 MEV 攻擊。Fugazi 將用戶交易與隨機(jī)噪聲訂單捆綁在一起，然后進(jìn)行完全同態(tài)加密 (Fully Homomorphic Encryption, FHE)。這防止了第三方識(shí)別具體交易細(xì)節(jié)并執(zhí)行前置交易攻擊。雖然許多鏈上暗池采用點(diǎn)對(duì)點(diǎn) (P2P) 系統(tǒng)來(lái)降低滑點(diǎn)，但 Fugazi 將 AMM 與減輕 MEV 攻擊措施相結(jié)合的方法是保護(hù)參與者的一個(gè)有前景的進(jìn)展。
5. 鏈上暗池的困境：透明性
圍繞鏈上暗池的主要擔(dān)憂之一是它們是否會(huì)影響區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)的透明性。自區(qū)塊鏈技術(shù)誕生以來(lái)，就面臨著「區(qū)塊鏈三難問(wèn)題」（平衡可擴(kuò)展性、去中心化和安全性）等一系列挑戰(zhàn)。類似地，鏈上暗池所帶來(lái)的透明性問(wèn)題是另一個(gè)挑戰(zhàn)，這需要廣泛的研究和實(shí)驗(yàn)來(lái)解決。
來(lái)源：vitalik buterin’s blog
本質(zhì)上，區(qū)塊鏈系統(tǒng)中的透明性和安全性可能存在一定的權(quán)衡。鏈上暗池的開(kāi)發(fā)旨在最小化安全風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)影響，是對(duì)區(qū)塊鏈固有透明性的一種回應(yīng)。甚至以太坊的創(chuàng)始人 Vitalik Buterin 也提出了隱秘地址的概念，以緩解因公開(kāi)可用信息（如錢包地址和以太坊名稱服務(wù) (ENS) 記錄）而產(chǎn)生的隱私問(wèn)題。這表明，雖然透明性是區(qū)塊鏈的一大優(yōu)勢(shì)，但實(shí)現(xiàn)大規(guī)模采用可能需要在透明性和用戶隱私之間取得平衡，而不影響用戶體驗(yàn)。
6. 鏈上暗池的前景
來(lái)源：blocknative
鏈上暗池的增長(zhǎng)潛力預(yù)計(jì)會(huì)顯著增長(zhǎng)。這從以太坊網(wǎng)絡(luò)內(nèi)私人交易的快速增長(zhǎng)中得到了印證。雖然私人交易在 2022 年僅占以太坊總交易的 4.5%，但最近它們已激增至超過(guò)總?cè)細(xì)赓M(fèi)用的 50%。這表明人們正努力避免影響交易結(jié)果的機(jī)器人。
用戶可以利用私人內(nèi)存池進(jìn)行私人交易，但這仍需依賴信任控制這些內(nèi)存池的一小部分運(yùn)營(yíng)者。盡管與公共內(nèi)存池相比，私人內(nèi)存池提供了更強(qiáng)的抗審查能力，但根本問(wèn)題仍然存在：區(qū)塊生產(chǎn)者仍然可以監(jiān)控并可能利用交易信息。鑒于這些挑戰(zhàn)，鏈上暗池的市場(chǎng)——在這里交易可以安全地隱藏，同時(shí)保持透明的可訪問(wèn)性——有望持續(xù)增長(zhǎng)。
7. 鏈上暗池能否革命性地改變金融市場(chǎng)？
傳統(tǒng)金融市場(chǎng)中的暗池因洗錢、黑客攻擊和信息泄露等事件面臨嚴(yán)重的信任危機(jī)。因此，曾經(jīng)在暗池采用方面領(lǐng)先的美國(guó)和歐洲等地區(qū)已出臺(tái)法規(guī)以增強(qiáng)透明度，并設(shè)定了非公開(kāi)交易進(jìn)行的明確條件。相反，像香港這樣的市場(chǎng)，暗池的使用受到限制，參與受限，且禁止普通投資者參與暗池交易。
盡管面臨這些挑戰(zhàn)，具備強(qiáng)大抗審查能力和安全性的鏈上暗池可能會(huì)對(duì)金融行業(yè)帶來(lái)變革。然而，為了實(shí)現(xiàn)鏈上暗池的廣泛采用，必須解決兩個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題。首先，運(yùn)營(yíng)這些池的平臺(tái)和實(shí)體必須經(jīng)過(guò)徹底審查，以保證其穩(wěn)定性和可靠性，因?yàn)樗鼈円蕾囉趨^(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)和智能合約。其次，鏈上暗池目前缺乏清晰的監(jiān)管框架。機(jī)構(gòu)投資者必須謹(jǐn)慎參與，并確保在參與此類市場(chǎng)之前審查所有相關(guān)的監(jiān)管要求。
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